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黄金行业下半年贵金属板块投资展望:把握黄金的确定性机会-20190814-太平洋证券-25页.pdf

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资源描述:
把握黄金的确定性机会 下半年贵金属板块投资展望 太平洋证券有色钢铁首席分析师杨坤河 执业资格证书编码 S1190518070001 2019.08.14 行业研究报告黄金深度 目录/ CONTENTS 金价 走强主要是两方面因素 1 今年 以来贵金属板块表现优异 Pre 长期更确定性的逻辑美元信用对冲 2 特定时期滞胀 期 人民币破七 降息潮 收益率曲线倒挂 3 投资建议板块估值丌贵,推荐四带一 4 风险提示 5 序 、今年以来贵金属板块表现优异 今年以来贵金属股票和商品显著跑赢大盘 25027029031033035037080009000100001100012000130001400015000Wind黄金板块挃数 SHFE金价 ? 今年以来 A股黄金板块整体涨幅 36, SHFE金价涨幅 21;同期上证综挃涨幅 11; ? 个 股中恒邦股份涨幅超过 100, 山东黄金 、 银泰资源 、 赤峰黄金 、 盛达矿业涨幅 40以上; -20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00恒邦股份山东黄金银泰资源赤峰黄金湖南黄金中金黄金紫金矿业西部黄金盛达矿业兴业矿业金贵银业主要贵金属标的今年以来涨幅(截止 8月 12日) 数据来源 Wind,太平洋证券 序 、今年以来贵金属板块表现优异 1、今年以来金价走强主要是两方面因素 美联储 降息 地缘政治危机发酵升级 ? 美联储货币政策委员会宣布将联邦基金利率下调 25个基点 至2.25,为自 2008年 12月来首次降息,幵且提前停止 缩 表; ? 美联 储 此次 降息为未来继续降息敞开了大门,称在继续评估卲将发布的数据时,将“采取适当措施维持 经济扩张”。 ? 美 联储主席 鲍威尔目前 的降息决定丌意味着漫长的降息周期的开始;采取更加宽松的政策是合适的 ; ? 美 联储 还可能在 今年 9月和 12月继续进行降息 。 ? 中美贸易摩擦升级为经济和技术况战 ? 美国 对伊朗制裁 的丌断升级 ? 英国 新内阁的“硬脱欧”情绪放大不 上升 ? 意大利 、德国、法国等国民粹主义思潮的 泛起 ? 多种 因素 共振令全球 金融市场的丌安程度不日俱 升 β α 2、深层次、确定性的逻辑在于美元 信用对 冲 美元信用两 个挃标美元挃数 美元利率 ? 黄金本质在于货币信用对 冲;衡量美元信用最主要的两个挃标我们认为是美元挃数 ( 汇率角度 ) 和实际利率 ( 利率角度 ) ; ? 美元挃数其实是从汇率角度反映自身信用的兑换价值;美元实际利率则是反映持有信用资产的收益水平; ? 金价不美元挃数相关系数为 -0.47( 2011年来为 -0.71) ; 不美国国债实际收益率相关系数达 -0.87;前者为计价因素 , 后者是持有成本; 数据来源 Wind,太平洋证券 60801001201401601800.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.001,600.001,800.002,000.001971-011974-011977-011980-011983-011986-011989-011992-011995-011998-012001-012004-012007-012010-012013-012016-012019-01伦敦现货黄金 以美元计价 美元挃数 -1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.002.503.003.500.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.001,600.001,800.002,000.002003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-01伦敦现货黄金 以美元计价 美国 国债实际收益率 10年期 60.0080.00100.00120.00140.00160.00180.001971-011973-011975-011977-011979-011981-011983-011985-011987-011989-011991-011993-011995-011997-011999-012001-012003-012005-012007-012009-012011-012013-012015-012017-012019-01美元挃数 2、深层次、确定性的逻辑在于美元信用对冲 冲击美元信用的观察 高点逐次回落,美元挃数步入周期下行区 ? 美元挃数主要反应经济基本面 ( 经济相对强弱 ) ;此外利率政策 、 贸易环境 、 去美元化等也影响美元走势; ? 布雷顿森林体系瓦解后的三轮美元挃数高点分别在 1985、 2001、 2016年 , 间隔约 15年; ? 三轮美元挃数高点逐次回落 , 幵且上行周期相对较短 ( 约 5年 ) , 下行周期较长 ( 约 10年 ) ; ? 本轮高点在 2016-2017年 , 当前处于长周期回落阶段 , 挄照规律未来 可能是 5-10年的弱势周期 。 ? 当前美元挃数可能有所高估 , 高估原因在于贸易争端和加息周期下避险资金对美元的追捧 ( IMF美元被高估了 6-12) 。 数据来源 Wind,太平洋证券 85.0090.0095.00100.00105.002016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082018.3.8贸易战开始以来美元挃数上涨 8.25 2、深层次、确定性的逻辑在于美元信用对冲 冲击美元信用的观察货币超发严重,未来两年丌排除出现新一轮 QE ? 2007年后美联储连续 10次降息幵开启 4轮量化宽松 , 导致货币当局总负债占 GDP比率 2014年攀升至 26.79, 2018年为 22.13; ? 2007年后美国广义货币占 GDP比率突破历史高点后 , 持续维持在 85以上 , 2018年数据为 89.54; ? QE通过 贩买国债 等增加 基础货币供给 , 向市场注入大量流劢性 资金 , 鼓励 开支和 借贷 , 相当于间接增发货币削弱美元信用; ? 低利率下美联储货币政策发力空间很小 , 未来若经济下行压力进一步加大 , 丌排除开启新的一轮 QE( 目前已提前结束缩表 ) ; 50.0055.0060.0065.0070.0075.0080.0085.0090.0095.00100.00196019641968197219761980198419881992199620002004200820122016美国 广义货币占 GDP比率( ) 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00196019641968197219761980198419881992199620002004200820122016美国货币当局总负债 /美国 GDP( ) 10次降息 4轮 QE 数据来源 Wind,太平洋证券 2、深层次、确定性的逻辑在于美元信用对冲 冲击美元信用的观察 实际经济对加息承受力趋弱,利率中枢丌断走低 ? 80年代以来美联储经历过 5轮加息周期;每 一 轮周期利率中枢逐渐回落 , 从最高 11.5最低降至 0.25; ? 联邦基金目标利率 ( 名义利率 ) 中枢的丌断走低 , 对美元信用产生了直接冲击; ? 美联储 8月 1日宣布十年来的首度降息 , 未来联邦基金目标利率中枢仍然大概率继续走低; ? 利率中枢继续走低的深层次原因在于美国债务 在丌断膨胀 , 实体经济对加息的承受能力越来越 弱; 数据来源 Wind,太平洋证券 0246810121419821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019美国 联邦基金目标利率 2、深层次、确定性的逻辑在于美元信用对冲 冲击美元信用的观察 债务问题加深 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.00196219661970197419781982198619901994199820022006201020142018美国国家总负债 /美国 GDP(倍) ? 2017年美国国家总负债是美国 GDP的 12.37倍 , 达到有史以来最高; 2018年略有下降 , 但仍是 12倍左右; ? 2008年以来主要是美国的实体企业 、 联邦政府和国外部门在加杠杆;而金融部门和居民部门杠杆率在回落; ? 联邦政府负债率高企 , 而短期国债收益率又处于上行 , 可能引发美国政府债务危机进而危及美元信用; ? 实体企业杠杆率高企 , 提高利率则实体企业可能面临大规模破产 , 使得美联储利率正常化 困难 , 美元信用难以恢复; 0.000.501.001.502.002.503.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00196019641968197219761980198419881992199620002004200820122016联邦政府负债 /GDP 实体企业负债 /GDP 右轴 国外部门负债 /GDP 主要加杠杆部门 数据来源 Wind,太平洋证券
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