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快递行业2019年7月份数据跟踪点评:社零放缓不改快递景气上行,价格战未见缓和-20190815-中信证券-10页.pdf

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证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 社零放缓不改快递景气上行,价格战未见缓和 快递行业2019年7月数据跟踪点评|2019.8.15 中信证券研究部 核心观点 刘正 首席交运分析师 S1010511080004 扈世民 交运分析师 S1010519040004 价降质升的高性价比特征使得快递逐渐渗透到各个领域,7 月在社消及电商零售增长放缓下,快递件量同增 28.6,增速同升 1.3pcts,行业景气上行。同城异地快递价格跌幅同比/环比分别扩大 5.6/0.1pcts 至 6.9,价格战未见缓和。17 月快递件量 CR6 同升 8.1pcts 至 79.2,存量竞争阶段来临,建议继续配置龙头公司中通和韵达,同时加配成本管控加强、业绩有望逐季改善的顺丰。 ▍行情跟踪中通、韵达表现较好。8月以来沪深300累计下跌4.4,快递板块内部分化加剧,行业份额前二的中通、韵达表现好于其他公司,而受阿里与申通签署涉及控股权转移的购股权事件影响,市场对于排名靠后的快递公司竞争实力有所担忧,百世、圆通、申通表现较弱。快递公司涨跌从高到低依次为中通-3.2/韵达-3.7/顺丰-5.2/百世-10.0/德邦-10.8/圆通-15.3/申通-24.1。 ▍社消放缓不改快递需求高景气,7月件量同增 29,同比提速 1.3pcts。7月快递行业件量达 52.5 亿件(同比28.6),增速同比提升 1.3pcts。在社消及电商零售增速放缓下,最近4个月快递需求仍然加速增长,其主要系1)低客单价的拼多多 GMV 保持较快增长,进而拉低客单价,催化较多快递需求;2)快递价格不断走低,服务质量持续完善,使得快递已经成为物流运输中性价比最高的运输方式之一。而快递据此开始从线上零售逐步走到线下零售,从消费端逐步扩散到生产制造端,从轻小件逐步渗透到大件甚至零担行业,产生了较多需求。 ▍7月 ASP跌幅同比/环比扩大 5.6/0.1pcts,价格战未见缓和。7月单件快递收入(同城异地)为7.55元,同跌6.9,价格跌幅同比/环比分别扩大5.6/0.1pcts,7月是淡季的开始,价格战已经呈现加剧的迹象。虽然前段时间义乌地区出现价格停战协议,但是我们认为2019年是行业格局走向的关键之年,落后者势必通过降价抢量来扩大份额。同时考虑到快递行业目前玩家数量仍然较多,很难让所有企业达成并严格执行不具备任何法律效力的价格停战协议,因此义乌价格停战协议最后很可能沦为口头承诺而失效,预计今年快递淡季中,价格战仍是主旋律。 ▍17月件量CR6同比提升8.1pcts至 79.2,存量竞争阶段开启。17月,快递服务品牌集中度指数 CR8 为 81.7,较去年同期提升 0.2pcts,环比持平。同时我们测算今年前 7 个月,四通一达顺丰共 6 家公司件量份额之和同升8.1pcts至79.2,件量份额持续向头部梯队集中。如果再考虑到中国邮政、京东物流、大件包裹市场和国际件市场,预计目前行业仅剩下5pcts的可以抢占的二线企业份额。行业存量竞争时代已经到来,头部企业的分化将越来越明显。 ▍风险因素宏观经济下行,电商网购需求放缓,竞争加剧,成本持续上涨。 ▍投资策略在社消及电商零售增长放缓之下,7月快递件量增速同升1.3pcts至28.6,行业需求增速连续 4 个月超去年同期,显示行业景气上行。7 月同城异地快递价格同降6.9,跌幅同比/环比分别扩大5.6/0.1pcts,行业盈利料有承压。建议配置盈利能力较强的中通快递和韵达股份,同时加配直营模式的顺丰控股,因长期投资价值已经凸显。 简称 收盘价(元) EPS(元) PE 评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 顺丰控股 35.27 1.03 1.15 1.41 34 31 25 买入 中通快递 133.83 5.82 6.24 7.77 23 21 17 买入 韵达股份 33.99 1.21 1.25 1.55 28 27 22 买入 圆通速递 11.28 0.67 0.80 0.92 17 14 12 买入 资料来源Wind,中信证券研究部预测 注股价为2019年8月 14日收盘价 快递行业2019年7月数据跟踪点评|2019.8.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 行情跟踪 ........................................................................................................................... 1 快递月度数据跟踪 ............................................................................................................. 1 快递业务量及业务收入 ...................................................................................................... 1 快递行业集中度指数 ......................................................................................................... 5 主要快递企业申诉率情况 .................................................................................................. 6 风险因素 ........................................................................................................................... 6 投资策略 ........................................................................................................................... 6 维持行业“强于大市”评级,行业加速整合下建议关注行业龙头 ..................................... 6 快递行业2019年7月数据跟踪点评|2019.8.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录 图1全国规模以上快递月度业务量 ................................................................................. 2 图2全国快递月度业务量同比 ........................................................................................ 2 图3近两年快递业务量分类型同比增速情况 .................................................................. 3 图4全国快递月度业务收入 ............................................................................................ 3 图5全国快递月度业务收入同比增速 ............................................................................. 3 图6近两年快递业务收入分类型同比增速情况 ............................................................... 4 图7近三年单件快递收入同比增速 ................................................................................. 5 图8同城、异地、港澳台国际件单票收入变动 ............................................................... 5 图92019年快递行业集中度指数CR8 .......................................................................... 6 图102016-2019年快递行业集中度指数 CR8 ............................................................... 6 表格目录 表12019年6月快递上市公司业务数据........................................................................ 1 表22019年1-6月快递上市公司业务数据 .................................................................... 1 表32019年主要快递企业季度申诉率表 ........................................................................ 6 快递行业2019年7月数据跟踪点评|2019.8.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 ▍ 行情跟踪 个股表现8 月份以来(截止日为 8 月 13 日),沪深 300 累计下跌 4.4,快递板块内部分化加剧,其中行业份额前二的中通、韵达表现明显好于其他竞争对手,而受阿里与申通签署涉及控股权转移的购股权事件影响,市场对于排名靠后的快递公司竞争实力的担忧,百世、圆通、申通表现较弱,快递公司涨跌从高到低依次为中通-3.2/韵达-3.7/顺丰-5.2/百世-10.0/德邦-10.8/圆通-15.3/申通-24.1。 上市快递公司月度业务数据 快递业务收入顺丰/韵达/申通/圆通6月快递收入分别为86.79亿/28.26亿/17.69亿/22.90亿元,分别同比14/202/42/21; 业务量顺丰/韵达/申通/圆通 6 月快递量分别为 3.74 亿/8.90 亿/6.20 亿/7.59 亿件,分别同比16/55/54/36; 单票收入顺丰/韵达/申通/圆通 6 月单票收入分别为 23.21/3.18/2.85/3.02 元,分别同比-1.3/95.1/-8.4/-10.7。 表12019年6月快递上市公司业务数据 公司 业务量 亿件 同比 快递业务营收亿元 同比 ASP 元/件 同比 顺丰控股 3.74 15.79 86.79 14.27 23.21 -1.28 韵达股份 8.90 54.78 28.26 201.92 3.18 95.09 申通快递 6.20 54.42 17.69 41.83 2.85 -8.36 圆通速递 7.59 35.91 22.90 21.11 3.02 -10.89 资料来源Wind,中信证券研究部 表22019年1-6月快递上市公司业务数据 公司 业务量 亿件 同比 快递业务营收亿元 同比 ASP 元/件 同比 顺丰控股 20.27 9.15 477.96 13.37 23.58 3.86 韵达股份 43.34 44.71 142.83 174.20 3.30 89.48 申通快递 30.11 47.17 97.26 44.95 3.23 -1.51 圆通速递 38.02 35.06 120.83 20.34 3.18 -10.90 资料来源Wind,中信证券研究部 ▍ 快递月度数据跟踪 快递业务量及业务收入 快递业务量2019年7月全国规模以上快递业务量达52.5亿件(同比28.6),增速较去年同期提速1.3pcts,快递行业件量连续4个月增速超去年同期。7月社消增速同比下降 1.2pcts 至 7.6,而 17 月实物商品网上零售累计同增 20.9,累计增速同比下降8.2pcts。在社消及电商零售增速放缓的情况下,最近 4个月行业需求仍然表现提速增长的快递行业2019年7月数据跟踪点评|2019.8.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 原因有1)低客单价的拼多多GMV保持较快增长,其GMV行业占比提升,进而拉低客单价,催化较多快递需求;2)快递价格不断走低,服务质量持续完善,使得快递运输方式已经成为物流运输中性价比最高的运输模式,快递开始从线上零售逐步走到线下零售,从消费端逐步扩散到生产制造端,从轻小件逐步渗透到大件甚至零担行业。17月快递行业累计完成件量 330.1 亿件,同比增长 26.2,增速较去年同期仅下降 1.3pcts。今年以来在外界宏观经济下行压力增加、中美贸易摩擦加剧的情况下,快递行业表现出较强的成长韧性与抗周期性,我们依旧看好国内快递行业未来的成长空间。 国家邮政局预测 2019 年快递行业件量同比增长 22至 600亿件,行业收入同比增长18至7000亿元;预计8月快递行业件量同比增长 29.5至53亿件。 分地区看7月东、中、西部地区件量分别同增 28.3/35.0/21.9,增速同比变动2.1/4.5/12.4pcts,三大地区均出现件量加速增长。重点城市中,广州/义乌金华/上海/深 圳 件 量 分 别 同 比 30.6/68.2/-7.3/37.6 , 增 速 分 别 同 比-5.1pcts/19.0pcts/-17.2pcts/29.8pcts,其中义乌金华和深圳两地件量增长提速明显,主要系价格洼地吸引电商商家入驻。 分类型7月同城/异地/国际及港澳台快递业务量分别为 9.08 亿/42.22 亿/1.18 亿件,同比-1.0/37.3/33.4。异地快递件量增速同比提升 9.3pcts,显示电商快递需求依旧保持较高景气,而同城7月增速同比下降24.7pcts,需求继续表现低迷,主要系以同城配送为主的仓配快递需求下降,同时部分同城商务件受宏观经济景气下行影响出现需求萎缩,以及可能存在邮政局统计口径变更影响。 图1全国规模以上快递月度业务量(单位亿件) 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 图2全国快递月度业务量同比 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 0102030405060702019年 2018年 2017年 2016年 -40-20020406080100 2019年 2018年 2017年 2016年 快递行业2019年7月数据跟踪点评|2019.8.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图3近两年快递业务量分类型同比增速情况 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 快递业务收入2019年7月全国规模以上快递业务收入达608.4亿元(同比26.3)。 分类型地区7 月同城/异地/国际及港澳台/其他快递业务收入分别为 59.9 亿/327.4亿/60.8 亿/160.3 亿元,分别同比-18.7/30.9/28.5/45.1,增速分别同比变动-44.5/5.7/11.6/26.3pcts。7 月东部/中部/西部地区快递业务收入分别为 489.8 亿/67.5亿/51.1亿元,分别同比26.6/26.3/23.4,增速分别同比变动3.9/0.0/2.6pcts。 根据“国家邮政局统计”口径,其他快递业务收入是指除快递资费收入以外的其他收入,包括保价费、超远投递费、逾期保管费、出售品收入、出租收入和商品购销收入等。 图4全国快递月度业务收入(单位亿元) 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 图5全国快递月度业务收入同比增速 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 -40-200204060801002017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-07同城同比 异地同比 国际及港澳台同比 01002003004005006007002019年 2018年 2017年 2016年 -100102030405060702019年 2018年 2017年 2016年 快递行业2019年7月数据跟踪点评|2019.8.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图6近两年快递业务收入分类型同比增速情况 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 单件快递收入2019年7月单件快递收入为11.59元/件,同比下跌1.8,价格下跌依旧但跌幅同比收窄1.7pcts。17月快递行业价格累计同比下跌1.6,价格跌幅较去年同期持平。但如果剔除其他业务收入,则 7月快递 ASP为 8.54 元/件,同比下跌 6.1,跌幅同比扩大 3.7pcts,环比扩大0.8pct,价格战仍未见缓和。 分地区看7 月东部、中部、西部地区快递价格分别同比-1.3/-6.5/1.2,涨跌较去年同期变动1.5pcts/-3.2pcts/11.3pcts。中部地区价格下跌加速,可能系部分快递及电商产业链从东部转移至中部,以及中部地区农产品电商需求旺盛带动较多快递件量,受益规模效应,中部地区成本下降,价格进而出现较快下跌。 7月重点城市中义乌金华地区ASP同比明显下降27.1,跌幅较去年同期收窄0.3pct,但环比跌幅扩大 0.1pct,价格跌至3.57元,再创历史新低。 分类型7 月份同城/异地/国际及港澳台的单件快递收入分别为 6.59/7.76/51.56 元,分别同比-17.9/-4.7/-3.7,同城和异地快递件ASP跌幅均出现同比加速下跌,价格战仍在持续。7 月是淡季的开始,价格战已经呈现加剧的迹象。虽然前段时间义乌地区出现价格停战协议,价格战似有缓和苗头,但是我们认为在2019年行业格局走向的关键拐点,价格仍是扩大份额的最为直接的有效手段,考虑到快递行业目前玩家数量仍然较多,义乌地区价格停战协议不具备任何行政、法律效应,停战协议很容易最后沦为口头承诺,预计后续810月的快递淡季价格战仍是主旋律。 -40-200204060801002017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-07同城同比 异地同比 国际及港澳台同比 其他同比 -40-200204060801002017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-06同城同比 异地同比 国际及港澳台同比 其他同比 快递行业2019年7月数据跟踪点评|2019.8.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图7近三年单件快递收入同比增速 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 图8同城、异地、港澳台国际件单票收入变动 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 快递行业集中度指数 2019年17月,快递服务品牌集中度指数 CR8为81.7,较去年同期提升0.2pcts,环比持平。结合今年以来如风达、安能快递、国通快递先后出局,二线企业逐步出清,头部企业即将进入存量竞争的阶段。我们测算今年前 7 个月,四通一达顺丰共 6 家公司件量份额占比同比提升 8.1pcts 至 79.2,其他企业累计件量同比下降 9,件量份额持续向头部梯队集中。如果再考虑到中国邮政、京东物流两家公司、大件包裹和国际件市场,预计目前市场仅剩下 5pcts 可以争取的二线企业份额。快递行业存量竞争时代已经到来,头部企业分化随着时间推移越来越明显。 根据 CR8 指数推测,行业前 8 大快递公司 7 月份快递收入增幅约 26.6,较行业整体收入增速高0.3个百分点;2018年以来,快递件量份额向网络稳定、具有规模效应的第一梯队快递企业集中的趋势预计在2019年继续延续及强化。 -15-10-5051015202016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-06-30-25-20-15-10-50510152018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-07同城件单票收入变动 异地件单票收入变动 国际及港澳台件单票收入变动 快递行业2019年7月数据跟踪点评|2019.8.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图92019年快递行业集中度指数CR8() 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 图102016-2019年快递行业集中度指数 CR8() 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 主要快递企业申诉率情况 2019 年 6 月,全国平均快递有效申诉率水平为 0.27,申通申诉率首次排名通达系第一,几乎没有消费者申诉;韵达排名第二,申诉率仅为0.01;中通、百世、圆通申诉率保持相同水平,均为 0.02;顺丰凭借直营模式保证较好的服务水平,6月申诉率为0.14,环比下降。通达系的申诉率均低于行业平均水平,表明头部企业服务质量优于二线企业。 注申诉率单位为有效申诉件数/百万件快件。 表32019年主要快递企业季度申诉率表(单位件有效申诉/百万件快件) 全国平均 顺丰 韵达 圆通 中通 申通 德邦 EMS 百世 Q1 1.23 0.20 0.19 0.64 0.18 0.10 8.26 6.59 0.30 4月 0.48 0.20 0.07 0.23 0.04 0.04 1.61 4.23 0.04 5月 0.30 0.17 0.02 0.08 0.02 0.02 1.19 2.25 0.01 6月 0.27 0.14 0.01 0.02 0.02 0.00 1.11 1.89 0.01 资料来源国家邮政局,中信证券研究部 ▍ 风险因素 1. 电子商务及网络零售发展速度不达预期;2. 行业竞争加剧;3. 油价持续上涨;4. 人工等成本上升。 ▍ 投资策略 维持行业“强于大市”评级,行业加速整合下建议关注行业龙头 在社消及电商零售增长放缓之下,7 月快递件量增速同升 1.3pcts 至 28.6,行业需求增速连续 4 个月超去年同期,显示行业景气上行。7 月同城异地快递价格同降 6.9,跌幅同比/环比分别扩大5.6/0.1pcts,行业盈利料有承压。建议配置盈利能力较强的中通快递和韵达股份,同时加配直营模式的顺丰控股,因长期投资价值已经凸显。81.2 81.3 81.7 81.5 81.6 81.7 81.7 818181818181828282821月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 727476788082842019年 2018年 2017年 2016年 分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明(i)本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法;(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后 6到12 个月内的相对市场表现,也即以报告发布日后的 6到12 个月内的公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中A 股市场以沪深 300指数为基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20以上; 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5~20之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10~5之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10以上; 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10以上; 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10~10之间; 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10以上 其他声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构(仅就本研究报告免责条款而言,不含CLSA group of companies),统称为“中信证券”。 法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国(香港、澳门、台湾除外)由中信证券股份有限公司(受中国证券监督管理委员会监管,经营证券业务许可证编号Z20374000)分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSA Limited分发;在中国台湾由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分发;在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.分发;在美国由CLSA group of companies(CLSA Americas, LLC(下称“CLSA Americas”)除外)分发;在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.(公司注册编号198703750W)分发;在欧盟由 CLSA (UK)分发;在印度由CLSA India Private Limited分发(地址孟买(400021)Nariman Point 的 Dalamal House 8 层;电话号码91-22-66505050;传真号码91-22-22840271;公司识别号U67120MH1994PLC083118;印度证券交易委员会注册编号作为证券经纪商的INZ000001735,作为商人银行的INM000010619,作为研究分析商的INH000001113);在印度尼西亚由PT CLSA Sekuritas Indonesia分发;在日本由CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发;在韩国由CLSA Securities Korea Ltd.分发;在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd分发;在菲律宾由CLSA Philippines Inc.(菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员)分发;在泰国由CLSA Securities Thailand Limited分发。 针对不同司法管辖区的声明 中国根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可,中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 美国本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由CLSA group of companies(CLSA Americas除外)仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则定义且CLSA Americas提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。任何从中信证券与CLSA group of companies获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas。 新加坡本研究报告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.(资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问),仅向新加坡证券及期货法s.4A(1)定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。根据新加坡财务顾问法下财务顾问(修正)规例(2005)中关于机构投资者、认可投资者、专业投资者及海外投资者的第33、34、35及36条的规定,财务顾问法第25、27及36条不适用于CLSA Singapore Pte Ltd.。如对本报告存有疑问,还请联系CLSA Singapore Pte Ltd.(电话65 6416 7888)。 MCI P 071/10/2018。 加拿大本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。 英国本段“英国”声明受英国法律监管并依据英国法律解释。本研究报告在英国须被归为营销文件,它不按英国金融行为管理手册所界定、旨在提升投资研究报告独立性的法律要件而撰写,亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在欧盟由 CLSA (UK)发布,该公司由金融行为管理局授权并接受其管理。本研究报告针对2000年金融服务和市场法 2005年(金融推介)令第 19条所界定的在投资方面具有专业经验的人士,且涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验,请勿依赖本研究报告的內容。 一般性声明 本研究报告对于收件人而言属高度机密,只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用,在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要,不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具,本报告的收件人须保持自身的独立判断。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险,可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断,可以在不发出通知的情况下做出更改,亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定,但是,分析师的薪酬可能与投行整体收入有关,其中包括投资银行、销售与交易业务。 若中信证券以外的金融机构发送本报告,则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议,中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为(前述金融机构之客户)因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。 未经中信证券事先书面授权,任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 中信证券2019版权所有。保留一切权利。
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